中国巨额顺差需要人民币大幅升值

这将有助于回应全球对中国依赖出口拉动增长的担忧，布拉德·塞策尔写道。

为何单靠内需无法削减中国顺差

中国的产业政策已将进口挤出中国市场；过去五年，货物实际进口增长不到5%，而如果官方统计数据可信的话，内需增长略超20%。

而出口增速也并非在中国房地产泡沫破裂时就神奇地超过了全球贸易增速。出口的超常表现真正始于2023年，此前人民币在2022年下半年名义和经通胀调整后的实际汇率均大幅下跌。

人民币被低估了多少？

按国际货币基金组织的主力模型测算，中国货币目前的币值比应有水平低了约21%。但实际情况可能更糟。

该模型基于中国报告的经常账户顺差约占GDP的4%——这一数字因中国难以置信的投资收益账户逆差报告，以及相当于GDP 1%的黄金进口激增而被人为压低。如果实际顺差更接近GDP的6%，人民币的低估幅度将超过30%。

如此大幅的低估不应令人意外。人民币对美元的升值早在多年前就已停止，如今对美元汇率已回落至2008年水平。如果一个正向技术前沿追赶的国家的货币不升值，它就会变得相当疲软。请看 《经济学人》的巨无霸指数。

等待习近平提高社会支出不是解决之道

等待中国领导人习近平把社会支出提高到足以让中国通胀超过贸易伙伴的水平，并不是回应全球对中国增长模式失衡担忧的正确方式。

习近平反对搞中国的“福利国家”，一直更倾向于补贴工业投资而非家庭支出。他似乎也毫不担心把进口挤出中国市场。毕竟，他的政策目标之一就是降低中国对进口投入品的依赖，同时提高世界对中国的依赖。

对中国的贸易伙伴来说，顺应市场合力推动中国允许人民币走强要容易得多。比起就基本养老金水平展开全球谈判，汇率外交有着强得多的历史先例。

中国花了约6000亿美元抑制升值

是的，早在美国利率高于5%的2023年和2024年，中国的国有金融部门确实卖出过一些外汇。但自2025年以来，市场压力的格局已经改变，部分原因是中国的出口商不再愿意把从贸易中赚到的美元全部存放在海外。

过去一年，中国由国家主导的金融体系不得不在外汇市场买入约6000亿美元（并卖出等额人民币），以控制升值节奏。这期间人民币的温和升值，只是逆转了“解放日”之后跟随美元走低带来的贬值——当时特朗普总统授权对进口商品全面加征关税：这并未触及根本性的低估问题。

更强势的人民币将有助于中国，而非拖累中国

呼吁人民币走强，并不是呼吁采取压制中国的政策。更强势的货币将提高中国消费者的购买力，并降低补充中国已消耗的石油库存的成本。习近平甚至可能乐见以美元计价的中国GDP上升。

在早前一篇 文章 （刊于 《经济学人》）中，吉塔·戈皮纳特、皮埃尔-奥利维耶·古兰沙和埃莱娜·雷曾担心，国内价格下跌会抵消货币走强的效果。他们大可不必担心：国内价格往往具有刚性，主要随国内形势变化；过去五年，中国核心通胀指数的潜在变化节奏并未随人民币对外币值的波动而变化。

的确，在中国国内政策不变的情况下，人民币走强很可能导致中国经济增速放缓。这反而是好事；事实上，这可能是中国国内政策转向的必要条件。自2018年底以来，净出口为中国带来了高达6个百分点的增长，其中一半来自过去两年。

可惜的是，只要净出口还在支撑中国的总体增速，习近平就觉得没有必要调整政策，尽管延续这种失衡的增长模式无疑会引发保护主义压力，其影响将远远超出特朗普的总统任期，也远远超出美国。

两个目标需要两种工具

显而易见，中国货币仍是受管理的货币。其走势由中国央行通过每日中间价的调整来决定，而非由公开市场决定。这给了中国一项独立的工具，只要愿意，就可用来实现外部平衡。

要让中国同时接近外部平衡和内部平衡，需要财政刺激与货币走强并举。两个目标，需要两种独立工具。对中国而言，汇率调整是对消费财政支持的必要补充。

不过，中国的贸易伙伴可以理解地更关注最能回应其对中国当前依赖出口拉动增长担忧的政策变化。简单说，那就是人民币走强。德国总理弗里德里希·默茨和法国总统埃马纽埃尔·马克龙要求人民币先行升值是正确的。特朗普及其财政部长斯科特·贝森特或许也想加入他们的行列。■

布拉德·塞策尔是美国对外关系委员会的高级研究员。

本文由布拉德·塞策尔与哥伦比亚大学国际与公共事务学院的戴维·沃迪尔合写。

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